中信证券：怎样看待7月金融数据？

　 报告要点

　 2019年8月12日，央行发布7月金融数据，中国7月新增人民币贷款10600亿元，预期12423亿元，前值16600亿元；社会融资规模增量10100亿元，前值22600亿元；7月M2同比8.1%，预期8.46%，前值8.5%，M1货币供应同比3.1%，前值4.4%，M0货币供应同比4.5%，前值4.3%。

　 弱需求得到验证，票据冲贷再现。 7月信贷数据全面逊于预期，各期限信贷均同比少增，其中短期信贷对信贷增速拖累最大，印证了我们“实体经济弱需求+货币投放中性化”的观点。考虑到目前银行准备金增速水平较低，使得银行信用扩张受到一定制约。观察中长期信贷增速，2019年以来企业中长期贷款增速多数时间表现不良，居民部门购房需求依然是中长期信贷的支撑，而企业中长期投资需求低迷预计持续。观察短期信贷，生产活动趋弱拉低企业短贷增速，票据冲量7月再现。结合各项指标来看，生产扩张、需求收缩、库存收缩、价格上升的组合存在一定矛盾，但进一步看，改善较多的主要是生产和原材料价格指数，需求收缩则和出厂价格收缩对应，因此主要的拉动力仍在供给侧，我们认为这种组合并不稳定且更可能的情况是供给向需求靠拢。7月M1增速仅录得3.1%，同时企业短贷增速大降，结合7月PMI数据，三者相互印证经济运行较为低迷。

　 表外融资边际收缩。 7月非标融资降6226亿元，同比多降1340亿元，未贴现银行承兑汇票是主要拖累项。7月房地产信托贷款受到监管指导，而未贴现银行承兑汇票的大幅减少与低迷的企业短期信贷、低M1增速三者互相印证。从另一个视角看，目前票据直贴利率与同期限理财产品的收益率差重新有所扩大，但未贴现银行承兑票据项依旧维持下行。我们认为该项的低增实际是经济弱需求背景下，企业活动减弱的反映。从房地产信贷边际收紧的现状来看，叠加经济活动低迷，我们预测2019年非标融资难以快速上行。观察社融数据，新增人民币贷款难言乐观，实体经济融资需求重回低点；非标融资边际再度收紧，6、7月金融风险事件有所出现，金融供改的社融收缩效应或许在7月有所体现。

　 经济活动显示低迷，M2增速仍需观察。 7月M2同比增速录得8.1%，同比环比均有大幅减小。M1同比增速录得3.1%，环比降低1.3%，同比减少2%。银行表外融资减少叠加信贷不足是M2增速下滑的原因。M1低增速与企业短贷低增相互印证，后续应当继续保持观察，以确定狭义货币增速的底部区间。

　 债市策略： 我们此前提出，预计实体经济维持弱需求状态，7月信贷社融数据印证了我们的观点。地方政府专项债发行正在发力，可能为年内社融提供一定的支持。值得注意的是，银行间市场信用分层，影响银行信用投放。我们预计全年社融增速将在10%-11%区间内，10.5%将成为判断政策松紧的中位数。对于债市而言，我们认为债市收益率短期内下行趋势不变，10年期国债收益率将逐步向下靠近2.8-3.2%下部区间。

　 正文

　数据：2019年8月12日，央行发布7月金融数据，中国7月新增人民币贷款10600亿元，预期12423亿元，前值16600亿元；社会融资规模增量10100亿元，前值22600亿元；7月M2同比8.1%，预期8.46%，前值8.5%，M1货币供应同比3.1%，前值4.4%，M0货币供应同比4.5%，前值4.3%。

　 弱需求得到验证，票据冲贷再现

　7月，中国新增人民币贷款10600亿元，同比少增3900亿元。居民部门贷款新增5112亿元，同比少增1232亿元，其中短期居民贷款增695亿元，同比少增1073亿元；中长期居民贷款增4417亿元，同比少增159亿元。企业部门贷款新增2974亿元，同比少增3527亿元，其中短期企业贷款少增2195，同比少增1160亿元；中长期企业贷款增3678亿元，同比少增1197亿元。总的来说，7月短期贷款少增1500亿元，同比少增2233亿元；票据融资增1284亿元，同比少增1104亿元；中长期贷款增8095亿元，同比少增1356亿元。7月信贷数据全面逊于预期，各期限信贷均同比少增，其中短期信贷对信贷增速拖累最大。

　 流动性回笼是7月信贷少增的一个原因。 7月人民币贷款增加10600亿，低于市场预期，印证了我们“实体经济弱需求+货币投放中性化”的观点。从流动性供给角度说，观察央行公开市场操作与新增人民币贷款的关系，我们发现央行公开市场操作投放量对信贷有一定的领先作用。而观察央行流动性投放，2019年5月起央行货币政策投放边际上便有转向，7月净回笼流动性5100亿元，较2018年同期多回笼900亿元，考虑到目前银行准备金增速水平较低，7月央行的流动性回笼可能导致银行准备金水平进一步下降，使得银行信用扩张受到一定制约。

　观察中长期信贷增速， 2019年以来企业中长期贷款增速多数时间表现不良 ，中长期贷款增量结构中居民中长期信贷占比在4月后便超过企业中长期信贷。2019年7月中长期贷款增速逊于去年同期，住户部门中长期贷款增加4417亿元提供了一定支撑，企业部门中长期贷款增加3678亿元延续相对不足，居民部门购房需求依然是中长期信贷的支撑，而企业中长期投资需求低迷预计持续。

　观察短期信贷， 生产活动趋弱拉低企业短贷增速，票据冲量7月再现。 企业短期信贷增速同比环比均大幅走低，7月减2195亿元，居民部门短期信贷7月仅增695亿元，从居民短贷来看，7月消费可能承压。观察7月高频数据，全国高炉开工率与6大发电集团发电耗煤量在7月间均处于下行区间，值得注意的是，7月是用电大月，发电耗煤反常走降提示我们企业生产活动趋弱。据财新网报道，在监管部门要求银行业调整优化信贷结构之际，票据转贴现市场出现供不应求的火爆局面，票据转贴现利率创下近年新低。从7月30日开始，票据转贴现市场的国股银票(国有和股份制银行承兑汇票)成交利率开始大范围地跌破2%，进入近几年少见的利率1%时期。7月31日，部分短期限国股银票转贴现成交的利率甚至跌破了1%。票据融资在月末得到了监管层支持，经历了“贴现率破1%”事件后终于环比增速转正，但同比依旧少增1100亿元。企业短期贷款7月减2195亿元，同比环比均大减。

　7月官方制造业PMI为49.7%，较前值上升0.3%；非制造业PMI为53.7%，较前值下滑0.5%；综合PMI产出指数为53.1%，比上月微升0.1个百分点。结合各项指标来看，生产扩张、需求收缩、库存收缩、价格上升的组合存在一定矛盾，但进一步看，改善较多的主要是生产和原材料价格指数，需求收缩则和出厂价格收缩对应，因此主要的拉动力仍在供给侧，这也和6月工业增加值和利润背离的情况类似，我们认为这种组合并不稳定且更可能的情况是供给向需求靠拢。 7月M1增速仅录得3.1%，同时企业短贷增速大降，结合7月PMI数据(预测数据往往含有当前信息)，三者相互印证经济运行较为低迷。

　 表外融资边际收缩

　7月，社会融资规模增1.01万亿元，同比少增2154亿元，同比增速录得10.1%，较6月少增0.8%。人民币贷款增8086亿元，同比少增4775亿元；外币贷款降221亿元，同比少降552亿元。委托贷款降987亿元，同比多降37亿元；信托贷款降676亿元，同比少降529亿元；未贴现银行承兑汇票大降4563亿元，同比多降1819亿元。企业债券融资增2240亿元，同比多增45亿元；非金融企业境内股票融资593亿元，同比多增418亿元。地方政府专项债增4385亿元，同比多增2534亿元。总的来看，非标融资降6226亿元，同比多降1340亿元，未贴现银行承兑汇票是主要拖累项。

　7月房地产信托贷款受到监管指导，而 未贴现银行承兑汇票的大幅减少与低迷的企业短期信贷、低M1增速三者互相印证。 目前，非标监管边际趋紧，同时票据清查使得企业票据套利难度增大。3月10日，在十三届全国人大二次会议新闻中心举行的记者会上，央行行长易纲和副行长潘功胜对今年1月份、2月份社融中票据融资等较高的现象进行回应时表示， “经过人民银行的细致调研，票据融资和结构性存款之间没有大的空转和套利，但是个别现象是存在的”。央行3月11日发布2019年2月份金融数据解读指出，金融管理部门鼓励具有真实贸易背景的票据业务发展，同时也不会容忍票据融资套利情况。2月开始的银行体系票据业务自查使得票据套利行为难以开展。

　从另一个视角看，目前票据直贴利率与同期限理财产品的收益率差重新有所扩大，但未贴现银行承兑票据项依旧维持下行。我们认为该项的低增实际是经济弱需求背景下，企业活动减弱的反映。从房地产信贷边际收紧的现状来看，叠加经济活动低迷，我们预测2019年非标融资难以快速上行。

　7月地方政府专项债发行有较大提升，7月单月净融资额4385亿元；企业债发行7月单月净融资2240亿元。观察社融数据，新增人民币贷款难言乐观，实体经济融资需求重回低点；非标融资边际再度收紧，6、7月金融风险事件有所出现，金融供改的社融收缩效应或许在7月有所体现。

　 M2增速大幅下降，定向降准有必要

　7月M2同比增速录得8.1%，同比环比均有大幅减小。M1同比增速录得3.1%，环比降低1.3%，同比减少2%。银行表外融资减少叠加信贷不足是M2增速下滑的原因。M1低增速与企业短贷低增相互印证，后续应当继续保持观察，以确定狭义货币增速的底部区间。

　考虑到货币乘数高位，同时M2增速再次下降，有必要通过定向降准政策扩大货币乘数，支持货币增速。上周末的货币政策执行报告中，在下一步政策安排部分，排在第一个的工具就是定向降准，所以我们认为近期定向降准政策落地的可能性加大。

　 债市策略

　我们此前提出，预计实体经济维持弱需求状态，7月信贷社融数据印证了我们的观点。地方政府专项债发行正在发力，可能为年内社融提供一定的支持。值得注意的是，金融供给侧改革持续发力，金融风险事件在6、7月有所发生，引发银行间市场信用分层，本月社融数据的全面低迷或许有金融供给侧改革影响银行信用投放的因素在。目前外部环境趋紧，经济内需减弱，未来企业短贷需求是一个重要抓手。我们预计全年社融增速将在10%-11%区间内，10.5%将成为判断政策松紧的中位数。对于债市而言，我们认为债市收益率短期内下行趋势不变，主要的逻辑是资产荒推动的利率下行，10年期国债收益率将逐步向下靠近2.8-3.2%下部区间。

（文章来源：明晰笔谈）

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金融市场周报|上半年经济数据怎么看

人口老龄化成为近来热议话题之一，3月初的2022年《政府工作报告》中7次提及“保险”，10次出现“养老”等关键词，提出 “要积极应对人口老龄化”，“继续规范发展第三支柱养老保险”等内容。

其实，包括三胎政策、结婚率走低、新生儿数量骤降，从某种角度来看都是养老问题的一体两面。随着传统养儿防老模式在当代遭遇延续困境，为养老做好财务金融的准备已经是人生必须做好的功课。

我国的国民养老体系包含三大支柱，第一支柱是由政府主导的基本养老保险，包括城镇职工基本养老保险和城乡居民基本养老保险;第二支柱是国家政策引导、企业落实的企业职业年金，也被称作“补充养老保险”， 采取市场运营管理、政府行政监督的模式运作。第三支柱包括个人储蓄型养老保险和商业养老保险，即个人金融投资来补足养老金的行为。

我国养老金体系示意图

当前，由于历史沿革等问题，我国国民养老金过度依赖政府主导的第一支柱，而市场化的第二和第三支柱的职业年金、个人养老金的发展迟迟未见明显突破。

中国居民退休后最主要收入来源，数据来源:《2021中国居民退休准备指数调研报告》

根据2020年全球财富管理峰会公布的数据，近年来我国社保替代率逐步下降，全国平均已经≤50%，今后趋势可能还会下降。这里的“社保替代率”是指劳动者退休时的社会养老保险金领取水平与退休前工资收入水平之间的比率。全国平均水平低于50%，说明仅仅依靠社会养老保险金，在退休后的生活水平将低于退休前的一半以上。

形势已经十分严峻。

不可否认，市场机制在我国当前养老金体系中的作用发挥不足，尤其是个人养老金市场发展滞后，在覆盖人群、基金规模、支付水平方面所占份额很小。尤其在养老金结构、税收激励、监管机制方面的政策尚不明朗的情况下，各大金融机构尚未在摸索阶段。

养老金融产品在哪里?

根据人社部要求，符合规定的商业养老保险、银行理财、基金等金融产品均可成为第三支柱的产品。虽然参与主体众多，但相关产品种类和数量较少。

-商业养老保险

商业养老保险是第三支柱个人养老金的重要组成部分，它是指投保人退休前向保险公司缴纳保费，在退休后或从合同约定的时间起，定期领取养老保险金，直至去世。目前，我国商业养老保险大致可分为传统型定额给付型年金、万能型年金和投连型年金(又称为变额年金)。

早在2011年5月，原中国银保监会发布了《关于开展变额年金保险试点的通知》，以北京、上海、广州、深圳、厦门五个地区为试点，推动变额年金保险发展，但市场接受度过低。发展严重遇冷。此后监管机构针对养老保险开展不同产品类型尝试和多地试点，但整体而言，目前的年金养老保险市场发展面临着较大困难。

1专属商业养老保险

银保监会自2021年6月1日起，在浙江省(含宁波市)和重庆市开展为期一年的专属商业养老保险试点。参与试点的6家保险公司包括人保寿险、中国人寿、太平人寿、太平洋人寿、泰康人寿和新华人寿。

专属商业养老保险是指以养老保障为目的，领取年龄在60周岁及以上的个人养老年金保险产品。产品领取期不得短于10年。与普通商业养老保险相比，专属商业养老保险在领取年龄、积累期和领取期年限等方面有严格规定，如被保险人在60周岁即可开始领取养老金，领取期限不得少于10年，强化其养老功能。

从收益模式来看，各家试点保险公司均提供稳健型和进取型两种不同风险偏好的投资组合账户供选择，采取“保证+浮动”收益模式，收益可转换。从试点保险公司披露的专属商业养老保险产品2021年收益情况来看，稳健型账户的结算利率在4%-6%之间，进取型账户结算利率在5%-6.1%之间，实际收益均高于最低保证利率。

截至2022年1月底，6家试点公司累计承保保单近5万件，累计保费4亿元，件均保费8000元。其中快递员、网约车司机等新产业、新业态从业人员投保近1万人。

随着发展养老金第三支柱的压力逐渐增大，在试点9个月之后，也就是2022年的3月，银保监会印发《关于扩大专属商业养老保险试点范围的通知》，将专属商业养老保险试点区域扩大到全国范围，同时允许所有养老保险公司参与试点。

2个税递延型商业养老保险

从国际经验来看，税收政策对于推进个人养老金市场发展有重要作用。因此个税递延型商业养老保险是私人养老金市场中重要的产品种类。自2006年以来，我国保险监管部门一直致力于推动出台支持养老金第三支柱发展的税收政策。

2018年5月1日，《关于开展个人税收递延型商业养老保险试点的通知》正式落地，上海市、福建省(含厦门市)和苏州工业园区开始试点税延型养老险，试点期限暂定1年。

个税递延型养老保险是指，投保人缴纳的保费可以在税前列支，当领取保险金时再根据当时的税率缴纳税款。由于可以长期递延纳税，再加上退休后适用的边际税率可能较低，因此被认为对投保人有较明显的税收优惠，可以激发个人购买商业养老保险的积极性。

但理想很丰满，现实很骨感。

按照《通知》的规定，税延额度的扣除限额按当月工资薪金、连续性劳务报酬收入的6%和1000元中孰低的办法确定，税延的力度十分有限。与“非税延”养老金产品相比，整体收益也没有太大差别。在财政给予的税收优惠激励不足、涉税流程繁琐的发展环境下，我国税优养老保险没有形成规模经济，发展仍然存在诸多挑战。

-基金

在基金行业，养老目标基金是老龄金融的重要角色。证监会于2018年3月正式发布《养老目标证券投资基金指引(试行)》，被认为是我国养老基金的纲领性文件。养老目标基金是以追求养老资产的长期稳健增值为目标，鼓励投资者长期持有，采用成熟的资产配置策略，合理控制投资组合波动风险的公开募集证券投资基金。

与普通的基金直接投资“一篮子”股票或债券不同，养老目标基金投资的是“一篮子”的基金，即基金中基金(Fund of Funds，即FoF)的形式运作，目的在于优化资产配置，减小投资风险。

根据资产配置不同，养老目标基金分为“目标日期策略的基金(TDF)”和“目标风险策略的基金(TRF)”两种。目标日期策略的基金是随着所设定目标日期的临近，逐步降低权益类资产如股票、股票型基金和混合型基金的配置比例，增加非权益类资产的配置比例。目标风险策略的基金是根据特定的风险偏好设定权益类资产、非权益类资产的基准配置比例，或使用广泛认可的方法界定组合风险(如波动率等)，并采取有效措施控制基金组合风险。

那么，三年过去，这些养老目标基金运行的如何?

截至今年2月底，我国共发行了159只养老目标基金，规模超过1150亿元。养老目标日期基金的产品数量和规模都小于养老目标风险基金，特别是规模方面，养老目标日期基金的规模仅为目标风险基金规模的18%。

我国养老目标基金规模及产品数量，数据来源:济安金信

从基金收益情况来看，TDF的年度平均投资收益率优于同年度的TRF，今年前两个月二者收益均为负。

我国养老目标基金年度平均收益率，数据来源:济安金信(单位:%)

同时，成立时间满3年的养老目标基金年平均收益率明显高于成立2年和1年的基金。这说明在观察期内，随着持有期限的增加，该类基金投资收益会逐渐增加。

我国养老目标基金成立年限与平均收益率，数据来源:济安金信(单位:%)

但从产品细节来看，当前基金公司的养老金融产品的产品周期、封闭期限、资产投向以及申赎规则等方面与其他基金产品并无大异，近期有消息称，某基金公司的养老目标基金已经实施基金财产清算，其基金规模仅为0.1亿元(截至2021年底)，成为我国养老目标基金诞生三年多内首只拟清盘的产品。

成立时间短，基金规模较小，投资收益优势不明显——处于初级发展阶段的养老目标基金仍然面临巨大的市场挑战。

-银行

银行主要通过开发养老理财产品参与老龄金融市场运作，该类理财产品以追求养老资产长期稳健增值为目的，鼓励客户长期持有。

2021年9月，中国银保监会正式启动养老理财产品试点。工银理财、建信理财、招银理财和光大理财四家试点公司可以在成都、武汉、深圳和青岛四个试点城市开展养老理财产品销售。

半年后，即2022年3月1日起，养老理财产品试点范围由“四地四机构”扩展为“十地十机构”。银保监会日前发布《关于扩大养老理财产品试点范围的通知》，此次对已有理财产品募集资金规模进行了上调，加上新增的6家理财公司，养老理财产品发行总规模上限提高至2700亿元。

目前试点区域发售的银行理财产品均为5年期封闭式基金，业绩比较基准5.8%-8.0%，1元起购，R2中低风险，非保本浮动收益型。

由于距离首批养老理财产品发行不过半年时间，其收益情况还无法判断。目前银行5年期的大额存单年化利率仅在4%左右，由公布的5.8%-8.0%的业绩比较基准来看，养老理财收益略优于大额存单。

而市场上现存的其他带有“养老”字样的银行理财产品数量不足百余款，大多为开放式、低风险的产品设计，主要投资于高流动性、固收类资产，呈现出较强的产品同质化。并且对投资者的资质认证较为严苛，如起购金额较高、投资者年龄较大等要求。

总体来看，我国的银行养老理财产品相对其他资管产品起步较晚，且发展相对滞后。

-信托

养老信托作为信托业务的类型之一，它基于较强的契约性、独立性、长期性以及目的性，委托人将其财产委托给受托人，由受托人按照委托人意愿及名义，为受益人提供以养老为目的的财产管理和处分行为。

养老信托的形式多样且极具创新空间，对财产的安排包括直接提供养老公寓床位、医疗保健、康复护理等方面养老服务、用于养老产业开发或建设进而实现财富传承等。这主要与养老信托的产品类型相关。当前市面上存在的养老信托产品主要有养老消费信托、养老财产信托和养老产品信托三种类型。

养老信托首先属于事务型信托类别，它能够有效融合了养老服务与金融服务，为客户提供定制化的养老服务和资管服务。信托的长期、稳定也能够最大限度保障委托人的个人权益，具有诸多优势。当前我国还未建立起完善的养老信托制度，更创新的信托产品类型也有待探索开发。

老龄金融发展潜力巨大

人口老龄化问题已经上升到国家战略层面，高层明确提出要夯实应对人口老龄化的养老财富储备。在政策的引导下，各大金融机构展现了积极参与的姿态。但从目前发行的养老金融产品来看，数量不多，产品较为同质化，无论是各类试点的养老理财产品、税延养老保险还是当前市场已经发行的各类老龄金融产品，其规模都相当有限，在三支柱中的规模几乎可以忽略不计。

但从资金存量来看，我国养老金第三支柱的发展有巨大潜力，有数据显示，当前我国居民金融总资产已达到160万亿元，其中90多万亿元为银行存款，而且绝大多数低于一年期限，可转换为终身养老财务资源的金融资产。保险、基金、银行、信托等金融机构在这方面大有可为。

政策导向和市场需求之间的鸿沟成为金融机构探索老龄金融的最大挑战，种类繁多的金融产品终究还是需要市场来检验。当前，我国养老金融发展正当起步，市场正处在供需双方相互磨合、投资者教育的阶段，个别产品遇冷在所难免，这也将督促金融机构从需求端重新考量金融产品触达客户的渠道、方式和形态，在养老金融产品供给侧实现全新突破。

本周行情概要 股市 ：上证指数累跌5%，深证成指、创业板指跌逾4%；经济数据好转引发政策边际收紧担忧，同时市场前期上涨较快，止盈现象增加，北向资金累计净卖出191.17亿元，资金观望情绪加重。

债市 ：近期股债跷跷板效应显现，随着股市调整、资金面由紧转松、中美关系担忧等因素，债市情绪有所回升， 利率 债 收益 率多数下行。

商品 ：海外疫情仍在蔓延，但周四公布的美国零售销售数据好于预期，避险情绪提振有限，金价本周小幅收涨；周初美国原油库存大幅下降对油价有所支撑，但OPEC+决定下月降低减产规模对油价形成压制，原油本周先涨后跌。

外汇 ：美国疫情并未改善，美元弱势未改，虽受中美关系扰动，但国内经济数据整体向好，人民币汇率得到支撑。

截止至北京时间 2020年7月19月 23:00

本周热点解读---上半年经济数据怎么看

综述 二季度经济整体恢复好于预期，但细分结构不大理想，体现为，供给端好于需求端，同时拉动经济仍主要依赖地产。

数据出炉后，市场对于未来政策的宽松力度产生担忧，叠加前期股市上涨较快，因此出现调整。

7月16日，国家统计局公布6月及二季度经济数据，具体如下：

1、GDP

中国二季度GDP同比增3.2%，预期增2.9%，前值下降6.8%；从环比看，二季度GDP增长11.5%。上半年GDP同比下降1.6%。

点评： 二季度经济增速大幅回升，略超市场预期。二季度经济超预期修复主要是受到贸易顺差的扩大以及固定资产投资快速恢复的支撑，由于居民收入增速恢复缓慢，消费对于经济修复的贡献度较低。分部门看，二季度第一、二、三产业分别增长3.3%、4.7%、1.9%，第二产业是拉动当季经济增长的主要部分。

2、工业增加值

中国6月规模以上工业增加值同比增4.8%，预期增4.5%，前值增4.4%；1-6月份，规模以上工业增加值同比下降1.3%。

点评： 工业增加值连续3月同比转正，且月度同比增幅继续扩大，但行业有所分化，公用事业小幅改善，制造业基本持平。具体来看：

三大门类中，6月电力、热力、燃气及水生产和供应业工业增加值同比增长5.5%，增速加快1.9%，是工业增加值同比超预期的主因。采矿业增速扩大0.6%至1.7%，也有正向影响。制造业增长5.1%，较5月微落0.1%，是本月工业增加值的拖累项。

经济类型中，国有控股企业回暖最明显，同比增长4.9%，2.1%，较上月回升2.8%。股份制企业、外商及港澳台商投资企业增加值分别同比增长5.0%和4.2%，增速分别微幅扩张0.2个和0.8%；私营企业同比增长4.8%，较上月收窄2.3%，显示当前民营企业生产经营形势现放缓迹象。

3、固定资产投资

中国上半年固定资产投资（不含农户）同比降3.1%，预期降3.5%，1-5月降6.3%。其中，民间固定资产投资下降7.3%。

点评： 固定资产投资基本修复至疫前水平。具体来看：

1-6月制造业投资下降11.7%，降幅收窄3.1%，但收敛速度持续放缓。与之密切相关的民间资产投资下降7.3%，降幅收窄2.3%，收敛速度同样放缓。从单月增速来看，6月制造业单月同比降3.5%，较5月降幅收窄1.8%，继续缓慢修复，目前仍是固定资产投资的主要拖累。企业对未来预期的不确定性仍强，资本开支偏谨慎。

1-6月基础设施投资同比下降2.7%，降幅比1-5月份收窄3.6%；但从单月增速看，6月全口径基建投资增速从10.9%高位回落至8.3%，主要受到南方洪涝灾害冲击。在高层强调用好地方专项债、水利工程建设加码的背景下，预计洪灾过后基建投资恢复的确定性较强。

4、房地产投资

中国上半年房地产开发投资同比增1.9%，1-5月为降0.3%；其中，住宅投资增长2.6%。上半年商品房销售面积同比下降8.4%，1-5月为下降12.3%。

点评： 房地产各项指标均持续改善。具体来看：6月单月投资增速扩大0.4%至8.5%，继续向好。主要原因可能有两点，一是受疫情延缓的施工进度继续赶工，二是“宽信用”显成效，开发商和居民融资环境均改善，对投资和销售都有支撑。1-6月，房企到位资金降幅收窄4.2%至-1.9%，销售累计金额和累计面积降幅分别收窄5.2%和3.9%至-5.4%和-8.4%。其他指标方面，施工面积增速扩大0.3%至2.6%，新开工面积降幅收窄5.2%至-7.6%，竣工面积降幅收窄0.8%至-10.5%，土地购置面积降幅收窄7.2%至-0.9%。

5、社会消费品零售

中国6月社会消费品零售总额33526亿元，同比下降1.8%，预期增0.8%，前值降2.8%；其中，除汽车以外的消费品零售额下降1%。1-6月社会消费品零售总额同比下降11.4%。

点评： 零售低于市场预期，居民消费意愿仍未完全恢复，内需仍显疲态。具体来看：

按经营单位所在地分，城镇消费改善幅度明显放缓。6月份，城镇消费品零售额29052亿元，同比下降2.0%，降幅比上月收窄0.8%；乡村消费品零售额4474亿元，下降1.2%，降幅比上月收窄2.0%。

按具体品类分，整体看必需消费品恢复继续强于非必需消费品。粮油、食品饮料、日用品等均保持较高增速水平。618电商平台大促叠加多地消费券继续发放，通讯器材（手机）、家用电器和音像器材类增速分别由上月的11.4%和4.3%扩大至本月的18.8%和9.8%，烟酒、化妆品增速亦高位扩张。高基数拖累本月汽车消费增速重回负增长，比上月回落11.7个%至下降8.2%，对社零增速产生负向带动。

按消费类型分，受北京新发地疫情爆发影响，餐饮行业冲击仍延续，降幅收窄速度大幅放缓；商品零售仍受网购支撑，降幅相对较小。6月份，餐饮收入3262亿元，下降15.2%，降幅比上月收窄3.7%；商品零售30263亿元，同比下降0.2%，降幅比上月收窄0.6%。

按零售业态分，线上消费持续活跃。1-6月份，全国网上零售额51501亿元，同比增长7.3%，比1-5月提高2.8%。

展望未来，经济预计延续复苏态势，其中基建将是发力重要但增速料放缓，但同时面临以下压力（1）短期内政策超预期发力的可能性降低，仍将以针对中小微企业等结构性政策为主；（2）国内外疫情不确定性；（3）中美关系紧张的冲击；（4）房地产持续加强监管（5）就业压力导致居民收入和消费意愿受抑制。

下周重点关注经济数据

1、7月20日：6月中国全社会用电量（经济先行指标）

2、7月20日：6月德国PPI

3、7月21日：6月日本CPI

4、7月23日：美国当周申请失业金人数

5、7月23日：法国、德国、欧盟7月PMI

6、7月24日：7月美国Markit服务业/制造业PMI

上述数据来源：wind